股票和债券并没有本质的区别向来以还，人们以为股票是差别的。众年来，守旧聪明周旋以为股票是对通货膨胀的对冲。这个说法开头于一个本相，那便是股票不像债券相通是对美元的悉数权，而是对有着分娩措施的公司的悉数权。以是，股票投资者们置信，无论政客们若何印钞票，股票投资者仍旧能依旧他们投资的现实代价。

　　然而为什么现实上不是这么回事？首要道理正在于：我以为股票正在经济本色上非凡雷同于债券。

　　我明晰我的睹解对许众投资者来说显得奇怪。他们赶紧就观测到债券的回报（利钱）是固定的，而股票投资的回报（节余）会每年改观极大。这确实是本相。然而，任何研讨战后公司总体回报的人城市发掘一个情景：本钱回报率现实上并没有改观那么众。

　　战后10年，向来到1955年，道琼斯工业指数里的公司的本钱回报率是12.8%。战后的第二个10年，这个数字是10.1%。正在第三个10年，是10.9%。财产500强（史册数据最早到50年代中期），这一个更大周围的数据显示了相像的结果：1955-1965年本钱回报率11.2%，1965-1975本钱回报率11.8%。这个数字正在几个特别年份里非凡高（财产500强的最高值是1974年的14.1%）或者非凡低（1958年和1970年是9.5%）。然而，过去这些年，总体上，净资产的回报率赓续回到12%的水准。正在通胀时间，这个数字没有明显超越这一水准。正在价钱巩固的时间净资产的回报率也没有超越这一水准。

　　让咱们先不把这些公司当作上市的股票，而是分娩的企业。让咱们假定企业的悉数人按净资产代价采办了这些企业。借使是如此，这些企业的悉数人自身的回报也是12%支配。因为回报如许固定，咱们有原故把回报当作“股票的息票”。

　　当然，正在实际寰宇里，股票投资者并不仅是采办并持有。相反，许众人正在股票墟市上重复生意，试图克服其它投资者，以获取公司节余内中自身那一面的最大化。这种争斗，从总体上来说是无效的，对股票及股票自己的节余无影响，却裁汰投资者的收益。由于这些举止会形成很高的摩擦本钱，好比商讨费和贸易费等。一个活泼的期权墟市的引入基础无法推广美邦企业的分娩率，只然而是发生了给这个赌场筑设数以千计的人手的需求。而摩擦本钱则进一步升高。

　　现实上，正在实际寰宇，股票投资者平淡并不必净资产价钱采办股票。有时他们能正在净资产价钱之下采办。然而民众半的情景下他们的采办价钱要比净资产价钱高。这种情景下，就进一步推广了12%的本钱回报率的压力。正在后面的著作里我会进一步叙二者的闭连。现正在，让咱们眷注首要的一点：通货膨胀曾经推广，但本钱回报率稳固。本色上，买股票的人获得的是内正在的固定收益–和买债券的人相通。

　　当然，股票和债券有少许苛重的差别。开始，债券最终会到期。债券或者必要等很长韶华才到期，然而最终债券投资者或许从头构和合同的条件。借使目前和异日的通货膨胀率上涨使债券投资人旧的息票率显得不足，他能够拒绝再买。除非目前的息票率降低，从头惹起他的兴味。这种情景正在近些年向来正在赓续上演。

　　股票，与之相反，是好久的。股票具有无尽的到期日。股票投资者只可授与美邦企业的节余，无论口舌。借使美邦企业必定获取12%的本钱回报率，这便是股票投资人务必授与的水准。动作一个群体，股票投资者无法退出，也无法从头构和。从总体上说，他们的加入是推广的。单个的公司能够被生意或倒闭算帐。公司能够回购股票。然而从总体来说，增发新股和未分拨利润断定会使锁定正在公司体例里的本钱推广。

　　于是，债券正在这点上占了优势。债券最终会被从头构和，股票的“息票”不会。确实，正在很长韶华里，12%的息票率看起来并不必要许众调节。

　　这是其余一个债券与12%回报率的“股权债券”的苛重的区别。股票就仿佛是穿戴股票证书绮丽外套列入华尔街化妆舞会的一种新的债券-“股权债券”。

　　平淡情景下，债券投资者拿到现金息票。他能够自身决心这笔现金最好的投资体例。咱们的股票投资者的“息票”-节余，则与之相反，一一面被公司留用并从头投资，并且投资回报率完整取决于公司。换句线%的年本钱回报率一一面以现金体例发股息，剩下的从头加入盈取12%的回报。

　　股票节余的一一面从头再加入的特质，是好音讯也是坏音讯，这取决于那12%的回报结果有众诱人。正在1950年代和60年代早期，这确切是好音讯。当债券收益率惟有百分之三或四的时间，或许有权自愿把股票节余的一一面再加入，赢得12%的回报，具有极大的代价。留意，投资人无法把自身的资金投资其他的东西而赢得那12%的回报。正在这个时间，股票价钱远领先净资产价钱。因为价钱上升，无论公司内正在的回报率是众少，投资者都无法直接从公司的收益中获取回报。这就比如年息12%的债券，借使你以远远领先票面代价的价钱采办，是无法获取12%的回报的。

　　然而，投资者的存留收益能够获取12%的回报。现实上，正在当时的经济境遇下，存留收益让投资者以净资产价钱采办代价远赶过净资产价钱的企业。

　　这种情景让现金股利与收益存留比拟没有任何吸引力。确实，能有更众的节余再加入赚取12%回报，投资者就更以为他们的投资有代价。他们就更承诺付更高的价钱。正在60年代早期，投资者对处于增加区域的电力公司股票付出了高价。由于他们明晰这些滋长型公司有才力再加入大宗的节余赚取更众回报。而因为运营境遇的道理付出更众现金股利的电力公司则股价很低。

　　借使正在这临时期，一个上等级，无法回购的年息12%的永久债券存正在的话，也会卖的远远领先票面代价的。借使如此一个债券再有其余一个不寻常的特质–或许把利钱收入的大一面再以票面代价加入到雷同的债券中去，那它还会卖得更高。现实上滋长型股票把大一面节余存留下来再加入，就仿佛前面提到的债券（范闻：这便是投资者承诺为滋长型股票付出高价钱的道理吧）。当本钱再加入的回报率是12%而银行利钱惟有4%支配时，投资者非凡欢跃。当然，他们也付出了高的价钱（范闻：低利率会导致股票价钱大涨，易产生牛市）。

　　回头过去，股票投资者能够以为他们正在1946到1956年间享福了丰富的三重盛宴。第一，他们享福了远领先银行利钱的公司回报。第二，这些回报的很大一面又从头被加入，获取了其他投资体例无法获取的高回报。第三，目今面两点好处被广大认知时，他们从股票资产价钱的连接上升中又进一步获取了好处。这第三重好处意味着正在12%的公司本钱回报率之上，他们获取了分外的奖金。道琼斯工业指数股票价钱从1946年的相当于138%的净资产增加到1966年的相当于220%的净资产。正在这一增加经过中，投资者短暂地获取了超越其所投资企业内正在节余才力的回报。（范闻：这便是牛市中为何投资者的回报远领先12%的本钱回报率的道理，但它是“短暂”的。）

　　这一阳间天邦式的情景正在60年代中期被很众首要投资机构“发掘”。但正当这些金融界的大象抢先恐落伍入股票墟市时，咱们进入了一个加快通货膨胀和高利率的时间。非凡合乎逻辑的是，股票的上涨下手改头向下。升高的利钱薄情的裁汰了现存的固定收益投资的代价。当永久公司债券利钱下手上升（最终抵达了10%的左近），股票投资的12%的回报和再加入的上风都变得不相通了。（范闻：熊市来了，由于“加快通货膨胀和高利率”。）

　　股票被以为比债券加倍具有危险。正在肯定时间内，股票的收益率固然众众少少是固定的，但却每年上下浮动。投资者对异日的立场，很大水准上被每年的这种收益率浮动所影响，而这种影响往往是失误的。股票有更大的危险还由于股票是无刻日的。（纵使你友谊的股票经纪人有“太平”的100年的债券，他也不敢兜销给你。）因为这些分外的危险，投资者自然预期股票要有令人称心的高于债券的回报。而同样是公司发行的股票和债券，股票回报12%，债券回报10%，这两者的分别还够不上令人称心。当两者的分别缩小时，股票投资者下手寻找遁离的体例。

　　然而，动作一个群体，他们无法遁离。他们所能赢得的惟有许众的股票价钱转折，明显的摩擦本钱和新的、更低的估值水准。这一估值水准反响了正在通货膨胀要求下，12%的股票收益率毫无吸引力。正在过去10年，债券投资者受到了一系列的还击。他们正在这一遭遇还击的经过中发掘，正在任何债券利钱水准，无论是6%，或8%，仍然10%，都没有任何奇妙的气力禁绝债券价钱的瓦解。股票投资者固然总的来说没无意识到他们也有“息票”，然而他们还正正在授与教诲的经过中。返回搜狐，查看更众